标普：首予腾讯音乐(TME.US)“A” 长期发行人信用评级，展望“稳定”
久期财经讯，8月24日，标普首次授予腾讯音乐娱乐集团(Tencent Music Entertainment Group，简称“腾讯音乐”，TME.US)“A” 长期发行人信用评级，以及授予该公司拟发行高级无抵押票据“A”长期发行评级。
标普认为腾讯音乐是腾讯控股有限公司(Tencent Holdings Ltd.，简称“腾讯控股”，00700.HK，A+/稳定/--)的一个高度战略子公司。因此，腾讯音乐的评级比腾讯控股低一个子级。
标普相信，在中国快速增长的在线音乐娱乐市场，腾讯音乐仍将占据主导地位，并保持较低的债务杠杆率。
腾讯音乐的“稳定”展望反映了标普对腾讯控股的展望，以及标普对未来两年腾讯音乐将保持其业务实力和对腾讯控股的重要性的预期。
标普相信，腾讯音乐对腾讯控股具有重要的战略意义，并在运营上与腾讯控股整合。
标普评估腾讯音乐的独立信用状况为（SACP）“bbb”，反映了该公司在中国在线音乐娱乐行业的主导地位及其较低的债务杠杆率。腾讯音乐的收入集中在直播和持续的行业竞争缓和了上述优势。
腾讯音乐在满足腾讯用户对音乐消费的需求、支持用户增长和参与度方面起着不可或缺的作用。标普预计，腾讯音乐仍将是腾讯生态系统内中国唯一的在线音乐娱乐平台。音乐强化了腾讯控股的内容和娱乐产品，并与其他核心平台实现了相当大的协同效应，增加了腾讯控股对用户的价值主张。腾讯音乐移动月活跃用户（MAU）超过8.8亿，是腾讯控股集团内部最高的成员之一。在标普看来，腾讯控股在用户体验和腾讯生态系统内所花费的时间以及所做的贡献，超过了其对集团的直接财务贡献。根据标普的估计，2019年，腾讯音乐在腾讯控股EBITDA所占比例不到5%，在营收所占比例为7%。
标普看到了腾讯音乐和集团在管理和运营方面的紧密结合。腾讯控股任命了该公司半数以上的董事会成员和大部分的高级管理人员。腾讯控股还为腾讯音乐提供了对其社交网络的全面访问，很少有子公司或战略投资者能享受到这一好处。腾讯音乐与腾讯控股的整合以及与集团旗下业务部门和子公司的合作，如腾讯视频、腾讯游戏和阅文集团(00772.HK)，都带来了良好的声誉。腾讯音乐是迄今为止唯一一家腾讯品牌上市子公司。
标普预计腾讯音乐在中国在线音乐娱乐行业保持领先地位。腾讯音乐拥有中国前三大移动音乐应用程序和顶级在线卡拉OK应用程序。网易云音乐以约1.5亿的MAU紧随其后。腾讯音乐的三个在线音乐平台，即QQ音乐、酷我音乐和酷狗音乐，在内容关注度和用户体验方面存在差异，用户重叠度较低。
腾讯音乐拥有超过4000万张授权曲目，内容覆盖范围广泛，以及与内容提供商的关系良好，这为其竞争地位提供支撑。为了减少对主流热门音乐的依赖，满足对“长尾”音乐的需求，腾讯音乐还通过与唱片公司在内容制作、自制或合作制作的综艺节目以及为有才华的音乐家提供发现和孵化项目方面的合作，开发专有原创音乐。
标普相信，腾讯音乐超越纯音乐内容发布平台的定位，巩固了其高用户参与度和粘性。除了通过流媒体和下载提供授权音乐内容外，腾讯音乐还鼓励有抱负的艺术家展示自己的才华，鼓励歌迷与专业艺人互动，并鼓励用户围绕音乐进行社交活动。
标普预计，腾讯音乐将在释放中国在线音乐产业的增长潜力方面发挥积极作用。该公司可能会引领行业付费内容的增长，将20%左右的内容放在付费墙后（2019年为10%），并培养用户的付费行为。包括腾讯音乐在内，中国几乎所有的在线音乐平台都处于从付费下载模式向付费流媒体模式转变的早期阶段。与全球同行Spotify的45%相比，腾讯音乐目前的付费比例只有7%。
在中国互联网领域竞争激烈的背景下，腾讯音乐将继续面临挑战。标普认为，在线音乐的巨大增长潜力以及音乐版权对其他关键内容格式的重要性，将继续吸引雄心勃勃、财务实力强劲的互联网同行。在网络音乐消费需求不断增长和付费普及率提高的推动下，在线音乐娱乐市场在未来几年内可能会增长10%以上。标普预计，在中国互联网空间用户时间竞争激烈的情况下，腾讯音乐将继续更新服务，拓宽产品种类，如长格式音频，以保持其庞大的用户群。
考虑到付费渗透低，标普预计腾讯音乐未来两年将依靠直播变现。腾讯音乐 70%的收入来自社交娱乐服务板块，包括直播和在线卡拉OK平台。在标普看来，直播的进入门槛较低，通常依赖于相对较少的高付费用户。这导致更容易受到竞争和宏观经济不利因素的影响，例如COVID-19大流行的影响。腾讯音乐以音乐为中心的差异化定位、与在线音乐应用程序的巨大协同效应以及对顶级消费群体或顶级流媒体的集中度相对较低，缓解了上述风险。
腾讯音乐可能在未来两年内保持净现金头寸。标普预计公司将谨慎投资于专属音乐内容或自制综艺节目，并在未来两年内保持审慎的收购方式。腾讯音乐强劲的现金流和庞大的现金余额足以吸收其投资需求。该公司的现金流转化率很高，过去两年，100%的EBITDA都流入了自由营运现金流。这是由用户预付款和低资本支出带来的营运资本流入所推动。
主协议变更可能会在未来三到五年内提高利润率。腾讯音乐的目标是将与顶级唱片公司的协议从主许可转换为非独家协议，正如其最近与环球唱片(Universal Music Group)续签合同所见。标普认为，这符合中国的政策方向，只会对腾讯音乐的内容领先地位产生轻微影响，同时考虑到更好的成本结构，EBITDA利润率也会受益。其他参与者也可以通过次级许可协议访问主许可协议下的内容。
腾讯音乐的“稳定”展望反映了腾讯控股的展望，以及标普对未来两年腾讯音乐仍将是集团高度战略子公司的预期。因此，腾讯音乐的评级和展望将与腾讯控股同步，两家公司的评级只相差了一个子级。
如果标普下调腾讯控股的评级，标普可能会下调腾讯音乐的评级。
如果该公司对腾讯控股的战略重要性降低，同时SACP恶化，标普也可能下调腾讯音乐的评级。
腾讯音乐对腾讯控股的重要性减弱可以从以下几个方面体现：
有迹象表明腾讯音乐正偏离其母公司的战略；或
腾讯控股在腾讯音乐的所有权和投票权大幅减少。
标普可能下调腾讯音乐的SACP，如果：
该公司的债务/EBITDA的比率超过1.5倍，可能是由于采取大规模的债务融资收购而没有立即产生利润贡献或提高其业务地位；或
该公司的竞争地位恶化，表现为市场份额不断下降，经营指标下降，或无法提高变现水平。
如果标普上调腾讯控股评级，标普可能上调腾讯音乐的评级。然而，这种情况发生的可能性很低，因为腾讯控股的评级已经与标普对中国的主权信用评级持平。
如果腾讯控股的支持增加，标普也可以上调腾讯音乐的评级。如果腾讯音乐对腾讯控股的资产和收益贡献大幅增加，这可能会发生评级上调情况，标普认为这在未来两年内不太可能实现。
