惠誉：首予宁德时代(300750.SZ)“BBB+”长期发行人评级，展望“稳定”

本文来自“惠誉评级”。

惠誉评级已授予宁德时代新能源科技股份有限公司(宁德时代)'BBB+'的长期发行人违约评级及高级无抵押评级，长期发行人违约评级的展望稳定。

宁德时代强大的竞争优势、稳健的FFO利润率、良好的流动性及净现金头寸是其评级支持因素。作为全球锂离子动力电池制造市场的龙头生产商之一，宁德时代现正致力于在中国国内和国际市场进行业务扩张，以满足全球对其产品迅速增长的需求。

惠誉预计，宁德时代的产能扩张将影响其自由现金流生成能力，但鉴于公司的净现金头寸强劲，且于2020年7月完成总额为197亿元人民币的配股交易也再增强了其流通性，惠誉认为，尽管在至2023年的评级期内公司的资本支出将持续高企，宁德时代仍有能力维持其净现金地位。

关键评级驱动因素

占据市场领先地位：宁德时代2019年的锂离子动力电池装机量占全球装机总量的28%。中国电动汽车市场规模庞大，约占全球电动汽车发货量的50%，而宁德时代拥有中国电动汽车市场54%的装机份额，占据这一领域的领先地位。宁德时代受益于中国政府鼓励国产电动汽车发展的补贴政策。公司与中国主要车企建立了合作关系，并迅速提高了锂离子动力电池的产量，从而确立在了在该板块的技术领先地位。

长期合同助力全球业务拓展：宁德时代与全球汽车生产商在中国的业务进行合作，从而进入到全球汽车制造商的供应链，并得以与宝马(BMW)、戴姆勒(Daimler)、标致雪铁龙(PSA)和大众(VW)等大型国外汽车生产商签订重要及长期动力电池供应合同。宁德时代正在德国投资一个大型生产基地，该基地预计将于2022年投产。德国项目的成功有望使宁德时代自一个占据主导地位的地区性运营商转型为一家全球性供应商。

资本支出巨大，流动性充足：惠誉预计，2020年至2022年期间，宁德时代用于境内外业务扩张的资本支出总额将超过300亿元人民币。但是，鉴于公司拥有强大的净现金头寸，且近期完成的配股交易进一步提高了流动性，惠誉预计，庞大的资本支出计划不会影响公司的净现金状况。

行业增长迅速：惠誉认为，至2025年，全球汽车动力电池装机量将以29%的复合平均年增长率持续增长。尽管由于新冠疫情的爆发，中国电动汽车动力电池市场在2020年出现了短暂的回落，但惠誉预计，该市场将以27%复合平均年增长率逐年递增，将于2025年达到260吉瓦时，并继续占据全球汽车动力电池一半左右的出货量。长远而言，可再生电力的在网和离网能源存储以及未来新兴应用(例如海运和航空业减少碳排放等)将继续驱动对电池的需求。

新冠疫情的影响可控：新冠肺炎疫情对全球电动汽车市场带来严重的负面冲击。2020年上半年，中国新能源汽车销量同比下降36%。但是，受高端电动汽车和小型电动汽车需求强劲复苏的推动，中国电动汽车出货量在第二季度开始回升。由于对高档电动汽车的需求持续走强，加之中国政府出台新政策，鼓励中资车企的低端电动汽车下乡，惠誉认为，中国的电动汽车市场将在2020年下半年恢复增长。

竞争日趋激烈：惠誉认为，宁德时代拥有足以确保其市场领先地位的技术优势和供应商网络，但中国市场的竞争正在加剧。2019年6月，中国政府废止了一份将外资公司排除在电动汽车补贴资格之外的电池供应商建议清单。取消这一名单或会提高境外投资及进一步刺激市场竞争。惠誉了解到，外资汽车制造商已开始直接投资国内电池制造商，例如，大众汽车公司(BBB+/稳定)最近宣布斥资12亿美元购入国轩高科股份有限公司26.5%的股权。国轩高科是宁德时代国内的竞争对手之一。

评级推导摘要

随着全球电动汽车和储能应用领域电池需求的日益增长，作为全球锂离子电池生产的领军企业之一，宁德时代拥有强大的竞争优势。相比之下，专注于传统汽车动力总成和传动总成技术的博格华纳公司(BorgWarner Inc.，BBB+/负面)等传统汽车供应商的发展前景则不太乐观。

不过，宁德时代的营收还不到米其林(Compagnie Generale des Etablissements Michelin ，A-/稳定)等大型企业的一半，而且业务的地域多元化程度较低，亦较少涉及售后市场。但是，宁德时代的杠杆率显著低于安波福(Aptiv PLC，BBB/稳定)和博格华纳等'BBB'评级的全球汽车供应商同业。

与潍柴动力(BBB+/稳定)等中资工业企业相比，宁德时代具有较强的技术领先优势、市场地位和增长前景。但是，潍柴动力与'A-'评级同业相当的财务状况优于宁德时代。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2020年至2023年间营收复合平均年增长率为16%(2020年预计为6%)

- 2020年至2023年间平均EBITDA利润率为19.9%(2020年预计为20.9%)

- 2020年至2023年间每年平均资本支出为126亿元人民币(2020年预计为112亿元人民币)

- 2023年派息率将自10%升至15%(2020年预计为10%)。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-在中国电动汽车市场大幅提高渗透率的前题下保持其市场领先地位，或在运营规模显著扩大的同时维持正向自由现金流或实现一定规模的全球业务多元化

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

如果全球电动汽车出货量意外削减、公司竞争地位恶化，或公司的业务扩张(包括收购活动)超出惠誉预期，导致杠杆率高于其负面评级指引。惠誉的负面评级指引包括:

超出惠誉评级案例假设的大规模负现金流，导致其净现金头寸的潜在丧失

在中国的市占率持续显著下降

来自全球汽车制造商的积压订单量下降

全球电动汽车出货量意外走低

流动性

流动性充裕：截至2019年末，宁德时代持有238亿元人民币非受限现金及等值现金，短期借款为32亿元人民币。公司拥有强大的资本市场融资途径，2020年1月和2020年7月分别完成了5年期(第3年后可回售)30亿元人民币境内债券的发行及197亿元人民币的配股交易。