穆迪：予金沙中国有限公司(01928.HK)拟发行高级无抵押票据“Baa2”评级

久期财经讯，9月9日，穆迪授予金沙中国有限公司(Sands China Ltd，简称“金沙中国有限公司”，01928.HK)拟发行5年期、7年期、10年期高级无抵押票据“Baa2”评级。穆迪还确认了拉斯维加斯金沙集团(Las Vegas Sands Corp.，简称“LVSC”)的“Baa3”高级无抵押评级以及金沙中国有限公司的“Baa2”高级无抵押评级保持不变。金沙中国有限公司是LVS控股70%的子公司。评级展望仍维持“负面”。

票据发行所得扣除相关费用和开支，以及持有的现金将用于全额赎回将于2023年到期的18亿元4.6%高级无抵押票据的未偿本金，并支付该票据的应计利息及相关的全额溢价。

此次金沙中国有限公司的再融资对其信用的影响应属温和正面，因为它消除了该公司最大的短期债务影响，以杠杆中性的方式改善了该公司的债务到期情况。由于再融资，预计利息费用也会减少。由于杠杆率和现金利息支出的变化不大，因此评级不受影响。

评级依据

LVSC的信用状况得益于其博彩物业的高质量、高人气和良好声誉，以及该公司在疫情发前非常强劲的信用指标，以及在其每个地域市场上的长期博彩需求趋势。公司的流动性非常强劲，有超过20亿美元的并表后现金和超过39亿美元的未动用循环信贷额度，而且公司正在产生正的经调整物业EBITDA。公司的现金资源、资产价值和因业务受到影响而暂停派息，支持了公司的流动性，并显示出在经营情况较弱时保留资本的意愿。LVSC拥有并经营滨海湾金沙酒店，滨海湾金沙是仅有的两家获准在新加坡经营的博彩度假村之一，在正常运营期间，其物业EBITDA利润率超过50%。随着该公司拉斯维加斯资产的待定出售(预计将于2021年第四季度完成)，该公司的多元化将受限，同时将依赖于新加坡和中国澳门地区的业务。交易将为该公司提供大量额外资本，进一步增强其流动性，同时提供继续在中国澳门地区和新加坡进行再投资的灵活性，以及寻求额外的增长机遇(包括潜在的美国市场机遇和进军线上游戏)和债务削减。其主要的信用压力来自于因遏制疫情传播而导致收入和现金流大幅减少，包括场所临时关闭、运营限制、以及前往综合度假村的旅行和访客减少。目前，赴中国澳门地区和新加坡旅游人数的缓慢增长仍是一个关键的信用指标限制因素。这些物业重新开放后的收入和到访客数仍远低于疫情前的水平。虽然该公司的产业已经开放，并自2020年第二季度低点以来连续增长，但2021年第一季度和第二季度的业绩环比几乎持平，仍明显低于2019年的水平。穆迪预计，2021年下半年至2022年，这一增幅将有所改善，但到2021年底，EBITDA仍将大幅低于2019年的水平。在2022/2023年之前，不太可能出现更为强劲的复苏，这取决于商务旅行的恢复和休闲旅游的持续增长。此外，当运营回复正常后，LVSC或将继续以股息以及股票回购的形式向股东返还大量资本，这也将成为限制其指标的因素之一。

疫情的爆发和政府为控制它而采取的措施将继续为各部门和各地区的经济和信用市场施加压力。虽然经济正在复苏，但复苏强度较弱，复苏的成功与否将与遏制病毒密切相关。因此，穆迪的预测仍存在一定程度的不确定性。穆迪认为，鉴于疫情对公共卫生和安全的重大影响，在穆迪的ESG框架下，疫情是一种社会风险。鉴于博彩行业对消费者需求和情绪的敏感性，该行业是受此次冲击影响最大的行业之一。具体来说，LVSC仍然容易受到疫情再次蔓延和旅行条件改善受限的影响。此外，LVSC还受到消费者的可自由支配支出影响，在这种前所未有的经营环境下，它很容易受到市场情绪变化的影响。

博彩公司面临的额外社会风险还包括与娱乐选择相关的消费者偏好和人口统计数据的变化，这可能会导致传统博彩游戏的需求发生变化。年轻一代可能不会像前几代人那样花那么多时间玩博彩类游戏(尤其是老虎机)。由于收集了大量关于客户行为的数据，数据安全和客户隐私风险有所提高。如发生数据泄露，该公司可能面临更高的运营成本，以确保流程安全，并遏制声誉损失。

从治理风险的角度来看，穆迪认为，LVSC致力于支持投资级评级，该公司认为这是在全球寻求开发项目时的一个重要区别。LVSC是一家上市公司，从始至今已经向股东返还了大量资金。穆迪预计，一旦业务恢复正常，该公司将继续回馈投资者。受益于LVSC的并表EBITDA超过了现金派息、维护资本支出和回购普通股的现金支出，其限制因素有所缓解。该公司在2020年暂停了派息，因为该公司的业务受到了疫情所导致的关闭和访客减少的影响。暂停派息支撑了公司的流动性，并使得该公司显示出在经营状况较差时保留资本的意愿。Adelson家族集团是该公司的最大股东，家族持股约57%。

可能导致评级上调或下调的因素

负面展望反映出，与疫情相关的收益和现金流压力在复苏方面的不确定性。其2021年信用指标仍将疲弱。根据穆迪的预期，在2021年和2022年运营成本的基础(run rate basis)上，根据金沙中国有限公司以及LVSC“Baa2/Baa3”的高级无抵押评级，将其信用指标调整到与之一致的水平可能具有挑战性，这取决于旅游受限期间消费现金的多少以及盈利恢复的水平，鉴于疫情行对消费者和经济的空前影响，这两个因素都具有高度不确定性。

鉴于疲弱的经营环境，评级不太可能上调。评级的改善需要LVSC在穆迪调整后的基础上实现和维持总债务/EBITDA在2.0倍或更低的水平，实现持续的正收益增长，同时保持稳定或更高的EBITDA利润率，并维持稳定的再投资。

如果流动性恶化，或者穆迪预计，因遏制疫情、消费者的可自由支配支出或访问人数减少，导致LVSC的收益下降幅度更大或更持久，评级可能会被下调。如果LVSC的并表债务/EBITDA在较长一段时间内维持在3.0倍以上，或该公司大幅增加有抵押债务，评级可能会被下调。

LVSC在拉斯维加斯、中国(包括澳门地区)和新加坡拥有并经营酒店和博彩综合度假设施。该公司报告称，在截至2021年6月30日的前12个月期里，该公司的并表净收入约为45亿美元。