惠誉：予弘阳地产(01996.HK)拟发行美元高级绿色票据“B+”评级

久期财经讯，9月12日，惠誉已授予总部位于中国的弘阳地产集团有限公司(Redsun Properties Group Limited，简称“弘阳地产”，01996.HK，B+/稳定)拟发行美元高级绿色票据“B+”评级，回收率评级为“RR4”。

票据评级与弘阳地产的高级无抵押评级持平，因均构成弘阳地产的直接和高级无抵押债务。弘阳地产计划将所得资金用于现有债务再融资。

弘阳地产是弘阳集团有限公司（Hong Yang Group Company Limited，简称“弘阳集团”，B+/稳定）的子公司。惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》在合并报表的基础上对这两家公司进行评级。

关键评级驱动因素

杠杆率稳健：惠誉认为，2021年弘阳集团的杠杆率（以按比例合并合资公司及联营公司报表后净债务与调整后库存的比率衡量）将升至约40%（2020年为35%），在“B+”评级同业中仍处于合理水平。弘阳集团预计在2021年将约半数的合同销售收入用于拿地，与2020年相近。过去两年该公司在扩大规模的同时一直将杠杆率控制在稳健水平。

土储可支持开发的年期较短：2020年末弘阳集团土储可支持开发的年期（即2020年末可售土储除以预计2021年售出楼面面积）约为2年，短于“B+”和“BB-”评级同业的水平，因此惠誉认为弘阳集团将持续拿地来保持合同销售增长，而这可能会推高其杠杆率。鉴于2021年弘阳集团用于拿地的现金流出有所增加，惠誉预计2021年该公司的杠杆率将升至约40%。

销售继续增长：2021年1至8月该公司的合同销售总规模约为620亿元人民币。惠誉预计，2021年弘阳集团的合同销售总规模将增长约15%至1,000亿元人民币，主要驱动因素是其位于需求强韧的江苏省及长三角其他城市的可售资源充足。2020年弘阳集团的权益销售额和营收分别为430亿元人民币和200亿元人民币，均低于“BB-”评级同业这两项指标分别逾550亿元人民币和300亿元人民币的水平。

利润率趋稳： 惠誉预计，2021年弘阳集团的EBITDA利润率（加回已售产品成本的资本化利息）将稳定在18%左右。惠誉预计2021年上半年该公司房地产开发业务的毛利率（资本化利息调整前）稳定在21%左右，2020年该指标为22.4%。弘阳集团的销售管理支出与营收的比率从2020年的9.5%下降至2021年上半年的6.3%。

非控股权益比重上升：2020年弘阳集团非控股权益（不包括上市子公司的非控股权益）占其权益总额的比例从2019年的20%升至30%，原因是弘阳集团依靠合同销售现金收入以及非控股股东（多为房企）出资来获得业务扩张所需资金。这降低了弘阳集团的债务融资需求，但可能导致现金漏损并削弱财务灵活性，原因是非控股权益比重较低的房企能够处置项目权益来降杠杆。

母子公司之间的关联性为中等：鉴于弘阳集团与弘阳地产之间的法律关联性“较弱”、运营关联性为“中等”，惠誉评定两家公司之间的总体关联性为“中等”，故根据其《母子公司评级关联性标准》在合并报表的基础上对它们进行评级。弘阳集团对弘阳地产持股72%，其中国房地产开发业务全部源自弘阳地产。弘阳地产的董事长为弘阳集团的唯一董事。

评级推导摘要

2020年末弘阳集团35%的杠杆率与正荣地产集团有限公司（Zhenro Properties Group Limited，简称“正荣地产”，06158.HK，B+/正面）的水平相似，但其430亿元人民币的权益合同销售规模小于正荣地产的780亿元人民币，其17%的EBITDA利润率（加回资本化利息）低于正荣地产的22%。

“BB-”评级房企的权益合同销售额一般在550亿元人民币以上，营收逾300亿元人民币。而2020年弘阳集团430亿元人民币的权益合同销售额和200亿元人民币的营收均低于“BB-”评级同业的水平。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

2021至2024年间合同销总售楼面面积每年增长5%；

2021年、2022年以及2023-2024年间合同销售平均售价增速分别为8%、5%及3%；

2021至2024年间房地产开发业务的毛利率约为21%；

2021至2024年间拿地支出约占每年预售收入的50%。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 权益合同销售规模及营收规模与“BB-”评级同业的水平相当；

- 杠杆率（以按比例合并报表后净债务与调整后库存的比率衡量）持续低于40%；

- 土储可支持开发的年期（即截至年末的可售土储除以预计来年售出楼面面积）未缩短；

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- EBITDA利润率（不包括已售产品成本的资本化利息）持续低于18%；

- 杠杆率（以按比例合并报表后净债务与调整后库存的比率衡量）持续高于50%。

上述比率均基于母公司弘阳集团的并表财务数据。

流动性和债务结构

流动性充足：弘阳地产的可用现金余额为140亿元人民币(不含25亿元人民币的受限制现金及11亿元人民币的已抵押存款)，足以覆盖截至2021年6月末的104亿元人民币短期借款。

发行人简介

母公司弘阳集团持有在中国香港地区上市的弘阳地产72%的股份。弘阳集团（除弘阳地产外）还拥有一家物业管理服务公司，于2020年7月在中国香港地区上市，以及在江苏省南京市拥有家居装饰材料和家具大型零售批发中心。

弘阳地产专注于开发江苏省的住宅物业，并已将业务扩展到其他地区。该公司还经营零售商场、办公室和酒店。