惠誉：确认深圳国际(00152.HK)“BBB”长期发行人评级
久期财经讯，10月8日，惠誉确认了深圳国际控股有限公司(Shenzhen International Holdings Limited，简称“深圳国际”，00152.HK)“BBB”长期发行人违约评级(IDR)。展望为“负面”。
该评级是在深圳国际的"bbb-"独立信用状况基础上上调了一个子级。这反映了惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》评估深圳国际与其控股公司深圳市投资控股有限公司(Shenzhen Investment Holdings Co., Ltd，简称：“深投控”，A+/稳定)之间的关联性为“中等”。
展望维持“负面”是由于惠誉预期公司的净杠杆率在未来一到四年内将继续保持较高水平，因为深圳国际已完成对中国国际货运航空有限公司(Air China Cargo Co. Ltd.，简称：“国货航”)10%权益的收购，拟收购三个物流园区以及子公司深圳高速公路股份有限公司(Shenzhen Expressway Company Limited，简称：“深圳高速公路股份”，00548.HK，BBB/负面)拟收购深圳投控国际资本控股基建有限公司(Shenzhen Investment International Capital Holdings Infrastructure Co. Ltd，简称：“深投控国际基建”)。所有拟收购的成本总计约140亿港元。惠誉预计公司的收购将通过内部融资和债务融资。
评级依据
深圳国际的评级反映了其收费公路运营和物流业务的综合信用状况。深圳国际的收费公路投资组合由其持股51.56%的子公司深圳高速公路股份拥有和运营，该子公司在2020年占总收入的48%左右。
深圳国际计划收购上海、天津和重庆的优质物流仓库项目。这些项目全面投入运营，入驻率高。此次收购不仅有助于深圳国际物流业务的运营现金流，还将提高其物流投资组合和在中国大陆核心城市的市场份额。
通过收购深投控国际基建，深圳高速公路股份将持有深圳投控湾区发展有限公司(Shenzhen Investment Holdings Bay Area Development Company Limited，简称：“湾区发展”，00737.HK)71.83%的间接权益。湾区发展在中国香港特区上市，并在广东省的两条高速公路上拥有联合控制权。此次收购突显出深圳高速公路股份在快速增长的大湾区扩张其高质量收费网络资产的努力。
深圳国际在中期内将部分依靠其房地产开发销售去杠杆化，但在物流和收费公路业务中保留资本支出灵活性，以管理其信贷状况。惠誉认为，深圳国际的房地产风险敞口与其现有收费公路业务具有根本不同的风险状况。中国房地产价格的长期低迷可能进一步收紧深圳国际的杠杆空间，并可能导致深圳国际评级面临下调压力。
然而，房地产开发不是深圳国际的核心业务，该风险敞口主要限于前海项目。前海项目源于与地方政府达成的一项土地置换协议，深圳国际为开发前海深港现代服务业合作区而放弃了几个物流园区的土地。因此，深圳国际已与成熟的房地产开发商合作，开发项目的前几个阶段。
一旦前海项目的三个阶段全部完成，惠誉预计房地产不会产生重大EBITDA利润。
关键评级驱动因素
战略性高速路网 - 营收风险(车流量)：中等
惠誉评定深圳国际的车流量风险为中等，反映了公司强劲的高速公路投资组合及其物流业务面临的较高风险。深圳高速公路股份在中国经营一个中等规模的高速公路网络，包括16条高速公路和桥梁。它的大部分核心资产战略性地分布在经济较为发达的广东省，包括深圳市，而三处位于华中地区。公司的运营组合主要包括城市主干道，拥有大量通勤车流且竞争有限。在冠状病毒爆发期间，道路网络上的交通量大幅增加，并证明具有恢复力。
与收费公路业务相比，深圳国际物流业务的执行风险较高，因此该公司扩大物流业务令其整体车流量风险被限定为“中等”。
监管缺乏透明度 - 营收风险(价格)：较弱
惠誉评定深圳国际的价格风险因素为较弱，原因是行业监管缺乏透明度和可预见性。收费公路的费率设定及调整受到高度监管，运营商调价的灵活性有限，很难收回因通货膨胀而攀升的成本。大部分现行费率已数年未变，未来亦无上调预期。过去，政府实施了费用削减和通行费豁免等不利政策，导致总体平均通行费率下降。
中国交通运输部最近宣布实施差别化收费政策。这是在最近于2021年1月对收费公路上车辆的收费分类进行变更之后发生的。这两项行动都反映了交通部对通行费政策的大力干预。也就是说，惠誉认为上述政策将减少深圳高速公路股份道路网络的拥堵，促进交通从而使公司长期受益。
资本支出预算灵活、明确 - 基础设施扩建及重建：中等
惠誉预计深圳国际的资本支出将十分可观(尤其在未来一到两年内)，主要收购、扩建现有收费公路、物流园区的建设和升级(包括增加冷链仓库和智能仓库配置)。该公司的中期资本支出计划十分完善及详尽。深圳高速公路股份在高速公路投资方面拥有丰富的经验和专业知识，而深圳国际在建设和运营物流园区和枢纽方面拥有丰富的经验。惠誉预计，计划中的资本支出将主要由债务提供资金，这可能会在中期内影响深圳国际的杠杆率。
未偿还债务无摊销 - 债务结构：中等
深圳国际的债务结构是一家典型的中国企业借款人，因为其资金来源于非摊销债务，很少有项目融资型结构中常见的保护性条款。深圳国际充足的流动性，包括现金和大量备用银行贷款、多样化的债券到期时间表、审慎的债务管理记录以及可靠的资本市场准入，都缓解了其再融资风险。
美元债券产生的货币风险被大幅对冲。利率风险与中国央行设定的基准贷款利率和贷款市场报价利率(LPR) 有关，但风险是可控的，因为这两个利率的调整并不频繁，而且一直保持在较低水平。
同行企业
深圳国际最接近的同行是越秀交通基建有限公司(Yuexiu Transport Infrastructure Limited，简称“越秀交通基建”，01052.HK，BBB-/稳定)，因为收费公路业务仍然是深圳国际的主要收入和现金流贡献者。与越秀交通基建相比，深圳国际拥有更大的投资组合，关键资产战略性地位于发达地区，竞争有限，而越秀交通基建则具有更好的地理多样性和更长的剩余特许经营期。越秀交通基建的基础设施开发和更新因素被评估为“强”，因为其规模较小，复杂性较低，而深圳国际的基础设施开发和更新因素被评估为“中等”，因为其大量的债务融资投资计划。在惠誉评级情况下，深圳国际的中期净杠杆率高于越秀交通基建(5年平均净杠杆比率为4.9倍)，因此其基本信用状况与越秀交通基建相似。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
-深圳国际和深投控之间的联系减弱;
-如果深圳国际和深投控之间的联系保持不变，则深圳国际的基本信用状况恶化，净债务/EBITDA利润的比持续高于4.5倍;
-在一段较长的时间内，对风险较高的业务的敞口大幅增加
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
-加强深圳国际和深投控之间的联系，前提是深圳国际的独立信用状况保持不变;
-由于集团的重大投资计划，预计深圳国际的独立信用状况在中期内不会改善。
资产说明
深圳国际是一家于百慕大注册成立之公司，并于香港联交所主板上市。该公司连同附属公司及联营公司(集团)主要从事物流基础设施的建设及营运、第三方物流服务及收费公路的建设和运营。深投控为深圳国际的控股股东，其是深圳市人民政府国有资产监管管理委员会(深圳市国资委)的全资子公司。截至2020年末深圳投控持有深圳国际近44%的已发行股本。
深圳国际在深圳市拥有三个已投入运营的成熟物流园区及一个在建物流园区。该公司在深圳以外地区拥有20个已投入运营的物流港项目，昆明项目、西安项目及义乌一期项目在2020年竣工后，物流港项目总运营面积约为199万平方米。深圳国际的收费路网包括15个高速路项目，主要分布于深圳大都市区。路网归属里程约529公里，其中14.7公里在建。平均特许权使用年限为12年。
