穆迪：首予先正达集团“Baa1”发行人评级，展望“稳定”
本文来自“穆迪评级”。
穆迪投资者服务公司已向先正达集团股份有限公司授予首次 Baa1 的发行人评级。
上述评级展望稳定。
评级理据
先正达集团 Baa1 的发行人评级包括其个体信用质量和 4 个子级的提升，反映出穆迪预计该公司的国有母公司中国中化控股有限责任公司 (中国中化) 以及中国政府 (A1/稳定) 最终将在必要时提供支持。支持评估反映了先正达集团由中国中化全资所有并存在紧密关联，是整合中国中化核心农化业务的重要平台;具有通过中国中化的子公司获得财务支持的过往记录，包括认购先正达集团发行的永续债以及提供担保;在粮食安全以及中国农业转型和升级方面具有战略重要性。
中国中化由国务院国有资产监督管理委员会全资拥有。该公司有强大的支持能力，因为穆迪预计必要时中国政府将提供极高水平的支持。按照收入计算，中国中化是全球最大的综合性化工企业之一，也是中国化工业唯一的央企，其业务分布在超过 150 个国家/地区。
先正达集团的个体信用实力受到以下因素的支撑：农化经营规模庞大、产品范围广、地域分布广泛;在全球和中国的植保、种子和作物营养市场占据领先地位;有强大的研发实力和产品线，可支持长期增长;作为央企母公司的核心子公司，融资渠道顺畅。
按 2020 年收入衡量，先正达集团是全球最大的农化企业。该公司是全球最大的植保产品供应商，也是第三大种子产品供应商。其业务覆盖北美、拉美、欧洲、中东及非洲(EMEA)、亚太 (不含中国) 和中国全部 5 个主要地区，其中 EMEA 和美洲市场目前是主要的收入来源。但是，中国市场一直增长迅速，有望在未来几年成为该公司的战略发展重点。
作为领先的农化企业，先正达集团拥有强大的研发实力，能够在其核心业务的所有领域开发新技术和产品。这些技术和产品优势使其能够满足不断增长的农业需求，并进一步扩大其市场份额并提升盈利能力。
另一方面，先正达集团的个体信用状况受到以下因素制约：与国际同业相比财务状况较弱而杠杆较高，预计会因业务增长和管理层的去杠杆目标而改善;集团结构相对复杂，在整合多家运营子公司方面存在挑战，其中一些公司为上市公司，业务覆盖全球。
先正达集团的资本结构在 2020 年发生了显著变化，2017 年收购 Syngenta AG 相关的 236 亿美元债务以债转股的形式转由中间母公司中国化工集团有限公司 (中国化工，Baa2/稳定) 承担。该公司以调整后债务/EBITDA 比率衡量的杠杆率从 2019 年的 11.0 倍降至 2020 年的 7.4 倍。
穆迪估算 2021 年底先正达集团的杠杆率降至 6.5-7.0 倍，原因是 EBITDA 将增长 10%-15%，这得益于下游作物生产商的强劲需求以及新产品在种子和作物保护中的应用。穆迪还预计，由于年度 EBITDA 增速处于个位数高端，并且现金流的增长使债务规模下降，该公司 2022 和 2023 年杠杆率将进一步改善至 6.0 倍或更低水平。作物需求增长以及公司持续的业务扩张整合将推动盈利增长。
穆迪关于先正达集团财务状况改善的预期未考虑该公司上市计划的影响。该公司的成功上市将具有正面信用影响，将会增强其实现债务削减和成长性投资所需的财务缓冲空间。穆迪将在先正达集团上市完成后评估其信用状况受到的具体影响，具体取决于该公司融资所得的具体用途以及去杠杆速度。
先正达集团的流动性状况良好。该公司 2021 年 6 月底现金余额为人民币 224 亿元，预计未来 12 个月运营现金流为人民币 100 亿元，将足以覆盖其人民币 200 亿元的短期债务以及未来一年人民币 80 亿元左右的资本支出。
此外，鉴于作为央企核心子公司的背景和对国家战略的重要性，该公司的融资渠道顺畅。先正达集团及其两家上市子公司有可靠的债市和股市融资渠道。该公司也可获得中国中化下属企业资金管理子公司的公司间贷款，以满足紧急流动性需求。
先正达集团的评级也考虑了以下环境、社会和治理 (ESG) 因素。
由于先正达集团从事农化业务，其面临极高的环境风险。该公司的收入和利润受气候条件左右，并易受不利天气情况的影响，但其良好的地域分布多样性缓解了该风险。先正达集团主要的环境污染物是污水和废气。但是，作为领先的全球企业，先正达集团严格遵守环境与安全标准，并投资可持续农业的研发。
先正达集团也面临较高的社会风险，尤其是与其农化产品的健康安全问题相关的声誉、监管和法律风险。该公司已在健康、安全和环保领域大量投资， 2018-2020 年每年支出约为人民币 13-16 亿元，并在管理这些风险方面维持了良好的记录。
在治理风险方面，先正达集团的评级也考虑了其最终母公司中国中化的股权集中度。不过，中央国资委通过中国中化密切监督先正达集团，从而缓解了上述风险。该公司根据中国中化的财务政策控制自身的财务管理。此外，先正达集团处于上市申请阶段，相关详细信息已全部公开披露，因此其信息透明度充足。一旦上市成功，该公司会持续披露信息。另一方面，Syngenta AG、ADAMA 和中化化肥等先正达集团的主要子公司是债券发行人或者上市公司，需遵守相关交易所的信息披露要求。
可引起评级上调或下调的因素
稳定展望反映了穆迪预计先正达集团较弱的财务状况将在未来 12-18 个月得到改善，达到符合其评级的水平。稳定展望也反映了穆迪预计中国中化的信用质量将保持稳定，先正达集团通过母公司获得的政府支持不会发生重大变化。
如果先正达集团改善业务和财务状况，调整后债务/EBITDA 比率持续降至 5.0 倍以下，同时支持评估没有显著变化，则该公司的评级可能会上调。
如果先正达集团的信用质量并未改善，而仅靠中国中化的信用质量改善不大可能使前者的评级上调，原因是先正达集团评级中目前包含的 4 个子级提升已经充分体现了其对中国中化及政府的重要性。
若先正达集团的业务或财务状况严重恶化，而支持评估并无显著变化，则其评级可能会下调。评级下调考虑的信用指标包括调整后债务/EBITDA 比率持续高于 6.5-7.0 倍，以及降低杠杆率的可能性较低。
如果母公司中国中化的信用质量大幅下降，先正达集团的评级也可能面临下调压力。
先正达集团股份有限公司是全球领先的农化企业，涉及植保产品的研发、生产和商业化、种子、作物营养以及现代农业技术服务平台 (MAP)。2020 年该公司的植保和种子业务在全球市场的份额分别处于第一和第三位。
先正达集团于 2019 年成立，在 2020 年进一步整合了此前中国化工和中化集团旗下的大部分农化资产。2021 年 9 月 16 日，中化集团和中国化工完成了向中国中化的股份转让。因此，先正达集团最终由国务院国资委 100%控股的企业中国中化全资所有。
先正达集团正在申请在上海证交所科创板上市，计划发行 20%-22.33%的股份以筹资 100 亿美元。上市后先正达集团仍将由中国中化持有多数股权。
2020 年先正达集团的总资产和总收入分别为人民币 4,670 亿元和 1,520 亿元。
